[기고] ‘반도체株의 귀환’을 믿는 이유

최도연 SK증권 리서치센터장

삼성전자, SK하이닉스는 역사상 최악의 메모리 업황을 경험하고 있다. 금융위기였던 2009년 이후 처음으로 삼성전자와 SK하이닉스가 분기 영업적자를 기록했다. 3강 구도로 재편돼 적자는 더 이상 없을 것이라고 기대됐던 D램마저 적자였다. 2분기에도 역시 메모리 가격 하락으로 적자를 탈피하기 어려운 상태다.

반도체 주식은 2014년, 2017년, 2019년에 한국 주식 시장을 주도했다. 그러나 2020년 코로나 이후 공급망 차질 등에 의한 외부 환경 영향으로 높은 주가 변동성을 보이며 시장 참여자들에게 좋은 기억을 남기지 못했다. 특히 2021년 초 삼성전자 주가가 최고점을 기록한 이후, 투자자들은 기대 대비 성과를 찾지 못했다. 반도체는 다시 주도주가 될 수 있을까?

이번 메모리 업황 흐름은 시기적으로 2019년과 매우 유사해 보인다. 주가 흐름도 지금까지는 비슷하게 전개되고 있다. 2019년처럼 올해 하반기에 출하량 증가와 재고 감소가 나타난다면, 반도체가 올해 하반기에는 주도주가 될 수 있을 것 같다. 실적 쇼크 이후 1분기에는 공급 축소(2019년 투자 축소, 2023년 감산)가 진행됐다. 그리고 2분기에는 2019년처럼 출하량 증가가 확인되고 있다. 3분기에는 감산 효과로 2019년처럼 제조업체들의 재고가 감소할 것으로 보인다. 2019년에는 재고 감소 시기와 맞물려, 주가가 추세 상승을 보였다.

이번 사이클에서 메모리 가격 반등을 기대하기는 아직 이르다. 그럼에도 메모리 가격 반등 없이 U자형 실적 반등이 기대된다. 역대급 속도의 가격 하락, 역대급 재고자산 평가손실 기반영, 감산에 의한 역대급 공급 축소 등 때문이다. 가격 하락 폭 축소로 재고자산 평가손실이 감소해 매출원가도 감소할 전망이다. 이에 메모리 업체들의 2분기 적자 폭이 축소될 것으로 보인다. 3분기에도 유사한 흐름이 예상된다. 그리고 연말께 가격 반등이 발생하면, 가파른 실적 개선이 예상된다.

주식 시장에서는 매크로에 대한 시선이 팽팽하게 대립되고 있다. 물가안정과 금융안정이 동시에 만족되는 연착륙이 가능하다는 시각이 있는 반면, 물가안정과 금융안정은 서로 상충돼 언젠가 과격한 경기침체로 이어지는 경착륙을 우려하는 시각도 있다.

메모리는 경기와 상관 없이, 감산에 의한 역대급 공급 제약으로 상반기보다 하반기에, 올해보다 내년에 실적이 개선될 가능성이 높은 섹터다. 매크로가 좋다면 다른 섹터보다 먼저 빠르게 개선될 수 있고, 안 좋아도 공급제약으로 업황 추가 악화가 상대적으로 방어될 가능성이 높다. 올해 하반기 주식 시장에서 반도체가 주도주로 귀환할 수 있다고 기대하는 이유다.최도연 SK증권 리서치센터장